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观｜“美国大选交易”还有哪些预期差？

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文｜李翀  崔嵘  贾天楚

当前市场对各类资产的“美国大选交易”形(xíng)成(chéng)了一定共识，但我
们认(rèn)为(wèi)基准情形之(zhī)外，可能仍有一些预期差。美债方面，当(dāng)前美债(zhài)市场
更多博弈美联储后续的降息路径，大选对其影响相对较小。美(měi)联(lián)储9月(yuè)议息会议(yì)降息(xī)50bps，鲍威(wēi)尔表示降息没有预设路径，仍是逐次会议做出 决策 ，强调政策灵活性。市场或在联储降息路径(jìng)较为清晰后重新开始依据大选选情博弈哈里(lǐ)斯和特朗普(pǔ)的政策主张对通(tōng)胀的影响，进而影响长端(duān)美债利率。“特朗普交易”或再次令曲线趋陡(dǒu)，曲线陡峭化对长端利率下行(xíng)有(yǒu)所限制，使得(dé)金融(róng)条件不至过快放松以至出现类似23Q4的情形 ，特朗(lǎng)普的远(yuǎn)期通胀性政策可能反而有助于(yú)增加美(měi)联(lián)储明年的降息次(cì)数，“哈里斯交
易”则反之。美股方面，随着以马斯克(kè)和彼得·蒂尔(ěr)为代表的部分硅谷科技资本(běn)表(biǎo)达了对特朗普的支持，以及特(tè)朗普选择俄(é)亥(hài)俄州联邦参议员(yuán)、前风投家(jiā)詹姆(mǔ)斯·万斯作为竞选伙伴，其对(duì)新能源汽车(chē)的态度或已有(yǒu)一定程(chéng)度的转变，且特朗普和(hé)部分硅谷科技公司关系有所拉近。我们(men)预计特朗普若重返白宫或并不利空美(měi)股 新能源汽车板块和美股科技小票(piào)。不(bù)少金融行业领导者在此次大选中站队哈(hā)里(lǐ)斯，“哈里斯交易”或并不利空(kōng)美股金融(róng)板块(kuài)。与特朗普相(xiāng)比，哈里斯和大
型科技股(gǔ)公(gōng)司关系更加
密切(qiè)，预(yù)计其对大型科技公(gōng)司的反垄断态度较为温
和，或对大型科技公(gōng)司股价有一(yī)定程度(dù)利好。美元方面(miàn)，我(wǒ)们认为特(tè)朗普使美元贬值有两条(tiáo)可能的路(lù)径，一是在2026年提名一(yī)位更为鸽派的美联(lián)储主席，二是出(chū)台“《广场协议2.0》”以增加关税为筹(chóu)码迫使(shǐ)其他货币升值。

海外宏观｜“美国大选交易”还有哪些预期差？="font-L color0">▍美债方 面，长端美债利率或在联(lián)储降息(xī)路径较为清晰(xī)后(hòu)重新开始依(yī)据大选选情博(bó)弈哈里(lǐ)斯和特朗普的政策主张对(duì)通胀的影响，“特朗普交易”或对长端利率下行有所限制，使得金融条件不至过快放松，特朗(lǎng)普的远期通胀性(xìng)政策可能反而有助于增加美联储明年的降息次数，“哈里斯交易”则反之。

此前(qián)市场对 “特朗普交(jiāo)易”最大的共识是其增加关税(shuì)、反对非法移民和削减(jiǎn)企(qǐ)业所得税等政策主张的通胀性。结合特朗普的通胀性
政策主张以及7月CPI数据发布后的降息预期，做陡曲线成为美债市场此前较为一致的共(gòng)识。当前美债市场更多博弈美联储后续的(de)降息(xī)路径，大选对其影响相(xiāng)对
较小。美联储9月议(yì)息会议降息50bps，鲍威尔表示降息没有预设路径(jìng)，仍(réng)是逐(zhú)次会议做出(chū)决策，强调政(zhèng)策灵活性。市(shì)场或在联储降息(xī)路径较为清晰后重新(xīn)开始依据大选选情博弈哈里斯和特朗普(pǔ)的政策主张对通胀的影(yǐng)响，进而影响长端美债利率。“特朗普交易”或再(zài)次令(lìng)曲线趋陡，曲线陡峭化对长(zhǎng)端利(lì)率下行有所限制，使得(dé)金融条件不至过(guò)快放(fàng)松(sōng)以(yǐ)至出现(xiàn)类似23Q4的(de)情形，特朗普的远期通胀(zhàng)性政策反而有助于增加美联储明年的(de)降息(xī)次数，“哈(hā)里斯(sī)交易”则反之。

▍美股方面，新能源汽车板块和美股科技小票未充分参与(yǔ)“特朗普交(jiāo)易(yì)”。

总(zǒng)量方面，特朗普减税和减少监(jiān)管的政策被市(shì)场解读为对总体股市(shì)利好。结构方面，市场基于特朗普的政策主张做多金融、生物科技、医疗保(bǎo)健
板块和与贸易(yì)关联(lián)度(dù)较(jiào)低的(de)美国制造业公司，基于特朗(lǎng)普和万斯的反垄断主张以及(jí)前(qián)期的风格(gé)轮动(dòng)做空(kōng)通讯服务等(děng)板块的科(kē)技巨 头。我们认为美股市场(chǎng)上“美国大选(xuǎn)交易”最大(dà)的预期差可能(néng)在(zài)于随(suí)着以(yǐ)马斯克和彼得·蒂尔(ěr)（Peter Thiel）为(wèi)代表(biǎo)的部分硅谷科技资本表达了对特朗(lǎng)普的支(zhī)持，以(yǐ)及特(tè)朗普选择前风投家(jiā)万斯作为竞选伙伴，其对新能源汽(qì)车的态度或已有一定程度的转变，且特朗普和部分(fēn)硅谷科技公司关系有所拉近。我们预计特朗普若重返白宫或并不利空
美股新(xīn)能源(yuán)汽车板块和
美股科技小票。 

▍美元方(fāng)面(miàn)，特朗普使美元贬值有两条路径，一是特朗普获胜并在2026年提名一位更为鸽派的美联储主席，二是出台“《广场协议(yì)2.0》”以增加关税为筹码迫使其他货币升值。

特朗普的政(zhèng)策主张(zhāng)有助于支撑美 国经(jīng)济基本面和通胀，且其贸易(yì)保(bǎo)护主
义引发全(quán)球(qiú)避险情绪，两者(zhě)均(jūn)导致“强美元”，但(dàn)特朗普及其竞选团队却(què)主张“弱美元”以提(tí)振美国出口、缩
减美国贸易赤字。市场对这一矛盾有共识，并在短期选择交(jiāo)易“强美元(yuán)”，但对特朗普成功上任后如何实 现(xiàn)“弱美元”较为困惑。我们认为：1）特朗普实质性干预美联储独立性、胁迫美联储降息的可能性较低，但2026年可能提名一位更为鸽派的美联储主(zhǔ)席；2）受莱特希泽影响(xiǎng)，特朗普或会以加关税为筹码出台“《广场协议2.0》”，迫使其他货币升值。

▍“哈里斯交易”：鉴(jiàn)于哈里斯的政策框架并不完整，更多仍是延续拜登(dēng)当前政策主张，“哈里斯交易
”在美元、美债和比 特币的交(jiāo)易逻辑上更多与“特朗普交易”反向。

但“哈(hā)里斯交易”或并(bìng)不利空美股金融板块，且哈里斯本人与大型(xíng)科技股公司关系与特朗普(pǔ)相比更加密切(qiè)，其对大(dà)型科技公司的反垄(lǒng)断态度较为(wèi)温和(hé)，我们预计“哈里斯交易”或(huò)对大型科技公司股价有一(yī)定程度的利好。

▍风(fēng)险(xiǎn)因素(sù)：

美联储货币政策超预期；美(měi)国大选选情出现超预期变化。 

本文节选自中信证(zhèng)券研(yán)究部已于2024年9月 19日发布的《海外宏观经济(jì)专题(tí)—“美(měi)国大选交易”还(hái)有(yǒu)哪些预(yù)期差？》报告，具(jù)体分析内容（包括
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